Lecciones de Brady

Como siempre, la década de los 70s sigue teniendo un gran peso. El trauma económico y político de aquellos años ha proyectado una larga sombra sobre los responsables de la política económica y los analistas, y algunos se preguntan si nos espera un retorno a esa situación. Por supuesto, existen algunas similitudes superficiales: tanto entonces como ahora, las políticas fiscales y monetarias acomodaticias precedieron a un periodo de elevada inflación. Tanto entonces como ahora, las presiones inflacionistas coincidieron con una crisis energética (el embargo de 1973 y la invasión de Ucrania de 2022) y, posteriormente, con otra crisis energética (la Revolución Iraní de 1979 y la Guerra de Irán de 2026). Inicialmente, los mercados emergentes disfrutaron de entradas de capital sin precedentes—el reciclaje de los petrodólares de la década de 1970, el aumento de las tasas bajas de cambio en 2021—antes de enfrentar las presiones de deuda asociadas a esos flujos cuando las economías avanzadas comenzaron a subir las tasas.

En todo el mundo en desarrollo, lo que siguió a la década de 1970 fue «La Década Perdida» de los años 80, que afectó no solo a América Latina, sino también a amplias zonas de África y Asia Oriental. Lo que vendrá para en esos lugares ahora sigue siendo, en cierta medida, una pregunta abierta.

Los países endeudados se recuperaron de la Década Perdida con la ayuda del Plan Brady, un programa de reestructuración de la deuda creativo y ambicioso presentado en 1989 por el secretario del Tesoro de Estados Unidos, Nicholas Brady. El Plan Brady llegó tras una década de medidas a medias—entre las que destaca el «Plan Baker», que lleva el nombre del predecesor de Brady, James Baker—, que se limitaron a aplazar el calendario de pagos de las deudas, dando un respiro a los países pero posponiendo el problema. El Plan Brady, por el contrario, redujo de forma decisiva el volumen de la deuda, impuso recortes a los acreedores y allanó el camino para una sólida recuperación mediante programas rigurosos del FMI. Tal y como muestran los economistas del FMI Neil Shenai y Marijn Bolhuis en un nuevo libro, How the Brady Plan Delivered on Debt Relief, los países que aplicaron el Plan Brady lograron reducir los niveles de deuda a largo plazo, al tiempo que impulsaban el crecimiento y reducían la inflación. Obtuvieron mejores resultados que los países que no aplicaron el Plan Brady, ya fuera porque reestructuraron su deuda al margen de los intercambios del Plan Brady o porque no se les aplicaron medidas de alivio de la deuda.

El elevado endeudamiento en los mercados de capitales internacionales y con China en la década del 2010 llevó a ciertos países a entrar con muchas penurias en la crisis de la Covid, el endurecimiento monetario tras la invasión de Ucrania por parte de Rusia y la crisis inflacionista de la guerra de Irán. Sus economías luchan por salir a flote. Los recortes miopes en el gasto en ayuda por parte de las economías avanzadas han abierto ahora agujeros en los presupuestos de algunos países en desarrollo y están mermando formas esenciales de gasto, lo que agrava la vulnerabilidad ante crisis sanitarias, desastres naturales y otros problemas. Esto, a su vez, socava la sostenibilidad de la deuda y el crecimiento a largo plazo. A medida que la guerra en Irán se prolongue y el cierre del estrecho mantenga altos los precios del combustible y los fertilizantes, la inflación seguirá haciendo mella y los tipos de interés se mantendrán elevados. Las presiones sobre determinados países pobres se mantendrán, y la política de deuda pasará inevitablemente a ocupar un lugar más destacado en la agenda de la comunidad internacional. Sin duda surgirán llamamientos a favor de un «Plan Brady 2.0», si es que no lo han hecho ya.

Los problemas de deuda de la década de los 80s eran más graves y sistémicos que los actuales, y sería un mal uso de los escasos recursos orientados al desarrollo destinar fondos a una crisis mundial que, en realidad, no existe. Además, la estructura técnica del Plan Brady—por muy atractiva que siga siendo—no puede reproducirse exactamente en el entorno actual de tipos de interés. Sin embargo, es evidente la necesidad de actuar en unos pocos países para dar respuesta a unos pocos problemas. Los responsables políticos deberían analizar detenidamente cuáles de las lecciones del Plan Brady—la iniciativa de deuda más exitosa de la posguerra—podrían seguir siendo aplicables.

Lo que sobresale es la necesidad de un cambio radical en la coordinación entre las instituciones multilaterales. El FMI y los bancos multilaterales de desarrollo del mundo no solo deben proporcionar financiación asequible a los países que la necesitan, sino que también deben presionar a los países para que se reestructuren si han llegado al punto de la insolvencia. Hacerlo no será fácil, y es probable que proliferen las acusaciones de mano dura. Pero es esencial rehusarse a que los países usen a las instituciones multilaterales para mantener políticas insostenibles. Puede que no sea el aspecto más brillante del Plan Brady, pero la firme dirección ejercida sobre las instituciones multilaterales fue la piedra angular del éxito del plan—y puede volver a traer el éxito y evitar la crisis hoy en día.

De Baker a Brady

El descontento de los exportadores de petróleo se había ido gestando antes de 1973, y era comprensible. Durante el cuarto de siglo anterior, los precios apenas se habían movido. Un barril de crudo se vendía a $2,58 dólares a finales de la década de 1940 y subió hasta apenas $3,56 dólares a principios de la década de 1970. La guerra árabe-israelí de octubre de 1973 brindó a los exportadores de petróleo la oportunidad de una corrección. Al anunciar un embargo total contra quienes apoyaban a Israel—empezando por Estados Unidos, el Reino Unido, Canadá y Japón—, los precios del petróleo se dispararon un 300 por ciento. La guerra terminó al cabo de dos semanas, pero los precios se mantuvieron altos durante toda la década, ya que los exportadores se coordinaron para mantener baja la oferta. Con la Revolución Iraní de 1979, el petróleo sufrió otra subida del 180 por ciento.

Los altos precios dieron lugar a enormes superávits de cuenta corriente. El superávit de Arabia Saudí se disparó hasta el 51 por ciento del PIB en 1974, tras la primera crisis del petróleo, y el de Kuwait alcanzó el 57 por ciento en 1979, tras la segunda. Con la inflación aún arrasando en Estados Unidos y los tipos de interés excesivamente bajos, dejar los dólares en depósitos no era una opción. En su lugar, un exceso de «petrodólares» inundó el mundo en busca de rentabilidad, transitando por el sistema bancario estadounidense y europeo, a través del mercado del eurodólar que se había desarrollado durante la década anterior. Los bancos convirtieron los ingresos del petróleo en préstamos a largo plazo y de mayor rentabilidad.

Gran parte de esos préstamos fueron absorbidos por las propias economías avanzadas, pero los préstamos también llegaron a los mercados emergentes. La deuda externa de cien países en desarrollo se disparó un 150 por ciento durante la primera fase de la crisis del petróleo, entre 1973 y 1978. En América Latina, la deuda externa aumentó un 448 por ciento. Con la segunda crisis del petróleo —la Revolución Iraní de 1979—, la exposición de los bancos estadounidenses a los países en desarrollo creció hasta alcanzar el 288 por ciento de su capital en 1982.

Lo que ocurrió a continuación es bien conocido. En agosto de 1979, Jimmy Carter nombró a Paul Volcker presidente de la Reserva Federal. Volcker elevó el tipo de interés de los fondos federales al 17 por ciento. Cuando superó el 19 por ciento en 1981, el canciller de Alemania Occidental, Helmut Schmidt, lamentó que Alemania se enfrentara a «los tipos de interés más altos… desde el nacimiento de Cristo». El «choque de Volcker» provocó que el mundo entrara en recesión en 1982.

Los exportadores de petróleo lograron mantener los precios altos, en torno a los 30 dólares por barril, durante los primeros años de la década de 1980, retirando oferta del mercado. Pero, llegados a ese punto, los altos precios no hacían más que agravar la situación de los mercados emergentes. No contribuían a un nuevo reciclaje de los petrodólares.

La exposición de los bancos estadounidenses a los países en desarrollo se mantuvo estable después de 1982. En agosto de 1982, México anunció que no podía obtener nueva financiación ni para refinanciar sus préstamos ni para reembolsarlos directamente.

En Estados Unidos, la crisis de la deuda de los mercados emergentes recibió una respuesta débil. El Tesoro de Estados Unidos presentó el «Plan Baker», que prometía reestructurar las deudas de los países en situación de sobreendeudamiento ampliando los plazos de vencimiento, pero sin imponer recortes. El plan, que trataba un problema de solvencia como si fuera un problema de liquidez, fracasó. La razón de la política errónea del Tesoro no era difícil de descifrar: los bancos estadounidenses no querían asumir pérdidas, y el Tesoro de Ronald Reagan no estaba dispuesto a obligarlos a ello. El resultado fue que, en pocos años, la mayoría de los «beneficiarios» del Plan Baker volvieron a caer en una situación de sobreendeudamiento. El crecimiento en todo el mundo en desarrollo se estancó o se contrajo, ya que los deudores redirigieron el gasto hacia el servicio de la deuda. A medida que la crisis se prolongaba, quedó claro que eran necesarias reestructuraciones.

El siguiente secretario del Tesoro, Nicholas Brady, puso en marcha un enfoque diferente. Su «Plan Brady» permitía a los gobiernos en situación de sobreendeudamiento reestructurar sus deudas mediante el canje de pasivos de bancos comerciales por bonos Brady de nueva emisión y cotizados en bolsa. A diferencia del anterior Plan Baker, los canjes del Plan Brady incluían recortes sobre el valor nominal. Los acreedores se mostraron dispuestos a participar porque el plan les ofrecía liquidez y una garantía. Los nuevos «bonos Brady» sustituyeron los préstamos bancarios ilíquidos (la principal fuente de financiación para los países en desarrollo en aquella época) por bonos líquidos y negociables, garantizados con bonos del Tesoro estadounidense de cupón cero, cuya compra fue financiada por el FMI y los bancos multilaterales de desarrollo.

El éxito a largo plazo del Plan Brady se extendió notablemente más allá de las reducciones de la deuda por su valor nominal, que a menudo fueron algo modestas. Los países del Plan Brady se beneficiaron de reducciones de la deuda a largo plazo aproximadamente seis veces mayores que los recortes iniciales, en lo que Shenai y Bolhuis denominan el «multiplicador Brady». Este multiplicador se vio impulsado por una tasa de crecimiento de los países del Plan Brady que se duplicó con creces durante la década de los noventa, debido principalmente a las ganancias de productividad. Los autores atribuyen estos resultados positivos a las ambiciosas reformas estructurales que los países que se acogieron al Plan Brady llevaron a cabo junto con los canjes de deuda, respaldadas por unos sólidos resultados en el marco de los programas del FMI. Shenai y Bolhuis constatan que los países que se acogieron al Plan Brady destacaron respecto a sus homólogos por liberalizar el comercio y la inversión extranjera y por eliminar las regulaciones del mercado interno. El resultado fue un aumento del comercio, una mayor inversión directa extranjera (incluidas las transferencias de tecnología que esta conlleva), una mayor profundización de los mercados financieros y un mayor crecimiento.

Una costura insuficiente

El aumento de las presiones de deuda actuales tiene orígenes distintos a los de la década de los setenta. Tras la crisis financiera de 2008 y la década posterior de demanda crónicamente débil en las economías avanzadas, los bancos centrales recortaron los tipos hasta cero y los mantuvieron así durante una década. Los programas a gran escala de compra de activos por parte de los bancos centrales redujeron aún más los rendimientos a largo plazo. La consiguiente búsqueda de rentabilidad atrajo a los inversores hacia algunos de los países más pobres del mundo.

Muchos de estos países pobres habían entrado en el nuevo milenio con balances saneados. Sus antiguas deudas multilaterales y bilaterales habían sido condonadas en el marco de la Iniciativa para los Países Pobres Muy Endeudados (PPME) de la década de los 2000.

La iniciativa HIPC resultaría ser una iniciativa muy loable, pero con efectos muy ambiguos. Una vez reducido su volumen de deuda, los países pobres simplemente recurrieron a los mercados internacionales de capitales y a China para obtener nueva financiación. Esta financiación solía ser mucho más cara y a plazos mucho más cortos. Sin embargo, a diferencia del Banco Mundial y del FMI, el capital privado y el capital chino no venían acompañados de condiciones políticas ni de revisiones de los desembolsos. Esto resultó atractivo hasta que, por supuesto, dejó de serlo.

Solo en África, Senegal, Etiopía y una docena de países más emitieron deuda en los mercados de capitales internacionales por primera vez. Zambia, que recurrió a los mercados de capitales internacionales por primera vez en 2012, causó revuelo con unos rendimientos inferiores a los de España. Al mismo tiempo, China se estaba convirtiendo en el mayor prestamista bilateral del mundo. Se había cansado de no obtener ingresos por su cartera de 1 billón de dólares en bonos del Tesoro estadounidense.

Así pues, también se puso en marcha una búsqueda bilateral de rentabilidad. El Banco Popular de China cedió una pequeña parte de sus reservas de divisas al Banco de Desarrollo de China y a otras entidades para su gestión, allanando el camino para el proyecto de 1 billón de dólares que acabó convirtiéndose en la Iniciativa de la Franja y de la Ruta.

Tras una década de endeudamiento comercial y bilateral, las vulnerabilidades de la deuda se materializaron por etapas. El «Taper Tantrum» de 2013, cuando el presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, insinuó que reduciría el programa de compra de activos de la Fed, provocó una onda de choque en los mercados emergentes. Una caída de casi el 40 por ciento en los precios de las materias primas entre 2014 y 2015, combinada con el colapso del mercado bursátil chino en el mismo periodo, dejó tambaleándose a los exportadores de materias primas de los mercados emergentes. El crecimiento y los ingresos en divisas se vieron mermados, y la preocupación por la deuda iba en aumento. Aun así, los países de renta baja y media-baja siguieron recurriendo a los mercados internacionales de capital —y China continuó concediendo préstamos—desde 2015 hasta 2020.

Luego vino el parón repentino. En 2020, la pandemia del Covid provocó un brusco cambio de tendencia en los flujos de capital hacia los mercados emergentes, y los confinamientos redujeron drásticamente los ingresos públicos al tiempo que frenaban el crecimiento económico. Algunos países que habían acumulado grandes deudas durante la década anterior se vieron en una situación de crisis. Zambia entró en impago en noviembre de 2020. Chad y Etiopía se dirigieron a sus acreedores poco después para solicitar medidas de alivio.

Al igual que con el tibio «Plan Baker», el G-20 puso en marcha por primera vez la Iniciativa de Suspensión del Servicio de la Deuda (DSSI) en mayo de 2020 para responder al Covid. Esta iniciativa abordó la crisis de deuda a la que se enfrentaban los países de bajos ingresos como una crisis de liquidez, tal y como había hecho Baker. Muy pronto quedó claro que la DSSI era insuficiente. La DSSI no solo carecía de participación de los acreedores—solo se sumó un acreedor privado—, sino que también resultaba difícil ignorar el hecho de que algunos países se enfrentaban a problemas de solvencia. Necesitaban una reestructuración.

La comunidad internacional se dio cuenta de ello más rápidamente de lo que lo había hecho en la década de los 1980, cuando se produjo un retraso de cuatro años entre los planes de Baker y Brady. Seis meses después de la creación de la DSSI, el G-20 estableció un plan más integral denominado «Marco Común». Este reuniría a todos los acreedores oficiales—el Club de París (prestamistas soberanos de países ricos), junto con China y otros prestamistas— para negociar las reestructuraciones. Un acuerdo entre el deudor y este «comité de acreedores oficiales» serviría entonces de referencia para un acuerdo posterior entre el deudor y el «comité de acreedores privados», en el que participarían bancos, gestores de activos y fondos de cobertura. Al igual que el Plan Brady, el Marco Común se tomó muy en serio los problemas de solvencia del momento.

Sin embargo, el Marco Común se quedó corto. Surgieron algunos problemas evidentes; la mayoría de ellos, para ser justos, eran naturalmente endémicos de la difícil experiencia que cualquier país, empresa o persona tendría que soportar al pedir dinero prestado y anunciar su incapacidad para devolverlo. Pero en el caso del Marco Común, la decisión de llevar a cabo dos negociaciones de reestructuración separadas y secuenciales (primero con los acreedores bilaterales y después con los acreedores privados) sembró la desconfianza y provocó negociaciones prolongadas. China, el mayor prestamista bilateral, se mostró intransigente tanto con los prestamistas oficiales como con los comerciales, lo que provocó más retrasos y dejó a sus deudores en una situación de incertidumbre. Cuando, por fin, el Marco Común logró llevar a cabo las reestructuraciones, el alivio de la deuda a menudo no fue suficiente y el país se vio cargado con un peculiar instrumento financiero destinado a hacer más atractivo el acuerdo de reestructuración para los acreedores. Al final, cuatro países se adhirieron al Marco Común: Chad, Zambia, Ghana y Etiopía. La reestructuración de Sri Lanka se llevó a cabo al margen del Marco Común.

La reestructuración de Chad fue un acuerdo extraño e insuficiente. La esencia de su problema de deuda, según afirmó el FMI, era la necesidad de «reestructurar una obligación de gran cuantía, garantizada con activos, en poder de una empresa privada». La empresa privada detrás de los préstamos respaldados por petróleo de Chad era la empresa de comercio de materias primas Glencore. Glencore no puso de su parte. Las negociaciones se prolongaron sin grandes avances hasta que, tras la invasión de Ucrania por parte de Rusia, los precios del petróleo se dispararon y el valor de las garantías de Glencore aumentó. Esto permitió a Glencore ejercer una «cláusula de retención de efectivo» en sus contratos de préstamo con Chad, reembolsándose a sí misma utilizando los mayores ingresos petroleros de Chad. Junto a esta ganancia inesperada, Glencore ofreció una reestructuración a corto plazo de las deudas de Chad. No hubo alivio de la deuda. La comunidad internacional buscaba un caso de éxito con el Marco Común y declaró que Chad lo era. Resultaba increíble, y el FMI sigue considerando que Chad se encuentra «en alto riesgo de sobreendeudamiento«.

Zambia sufrió durante cuatro largos años mientras su mayor acreedor, China, se enfrentaba a sus demás acreedores oficiales y comerciales. Después de que los tenedores de bonos y Zambia concluyeran finalmente una negociación de varios años para reestructurar las deudas, el comité de acreedores oficiales liderado por China vetó el acuerdo. Tras algunas revisiones, volvió a hacerlo. A día de hoy, aún se están atando los cabos sueltos de la reestructuración de Zambia, que acaba de recomprar un bono caro y complejo vinculado al PIB que había emitido como incentivo para los tenedores de bonos durante la reestructuración. Según la evaluación más reciente del FMI, Zambia sigue corriendo un alto riesgo de sobreendeudamiento.

El caso de Ghana fue el que más se acercó a un éxito del Marco Común, y el país ha disfrutado de un fuerte crecimiento desde la reestructuración, impulsado por el aumento de los precios del oro y la mayor exportación del país. Es de esperar que este crecimiento sea duradero, pero persisten las dudas: de las once condiciones previstas para la revisión más reciente del programa, solo cuatro se cumplieron realmente.

En cuanto a Etiopía, el caso no se ha concluido hasta hace poco. El Gobierno etíope llegó a un acuerdo con el comité de acreedores oficiales en marzo de 2025. A continuación, procedió a alcanzar un acuerdo con su comité de acreedores privados. Una vez hecho esto, y tras la certificación del acuerdo por parte del FMI, el comité de acreedores oficiales lo rechazó alegando que los tenedores de bonos no habían ofrecido un alivio tan amplio como los acreedores oficiales. Esto violaba el principio de «comparabilidad de trato», según el cual todos los acreedores deben ofrecer un alivio de la deuda en condiciones más o menos equivalentes. Por supuesto, este principio no es una ley, y fue la insistencia de los acreedores oficiales en que se llegara a un acuerdo antes que con los acreedores privados, lo que les salió salió al revés. Indignados, los acreedores privados anunciaron que demandarían a Etiopía para exigir el reembolso íntegro de un bono impagado de 1.000 millones de dólares. Se trataba de un farol, pero uno intimidatorio. Con las tensiones en su punto álgido, se alcanzó un acuerdo a finales de junio de 2026.

Huelga decir que el Marco Común no ha estado a la altura del éxito del Plan Brady. Cuando se produjo una segunda crisis, y una segunda paralización, en 2022, no se acordó ninguna nueva iniciativa en materia de deuda. Los países pobres tardaron dos años en recuperar a duras penas el acceso al mercado, y el regreso a la emisión de eurobonos fue doloroso. Cabe destacar que Kenia, de forma poco acertada, emitió un bono a siete años por valor de 1 500 millones de dólares al 10,375 por ciento.

Dado que el Marco Común se quedó corto, los responsables políticos comenzaron a centrar de nuevo sus esfuerzos en materia de deuda en cuestiones de liquidez que simplemente requieren nueva financiación y quizás algunas reprogramaciones, pero no reestructuraciones directas con recortes reales. Este programa de liquidez fue presentado por primera vez por el Finance for Development Lab, un centro de estudios independiente con sede en la Escuela de Economía de París (donde uno de nosotros, Stephen Paduano, es economista sénior) como la «Propuesta Puente» y, posteriormente, reformulado por el FMI y el Banco Mundial como el «Enfoque de los Tres Pilares«.

Una operación de liquidez de este tipo también podría ser una buena forma de sanear los saldos de deuda de los países—refinanciando y sustituyendo a determinados acreedores que plantean problemas de política pública. Por ejemplo, un plan de deuda podría excluir a determinadas instituciones multilaterales regionales que cargan a los países de bajos ingresos con deuda costosa y, en ocasiones, garantizada, al tiempo que se declaran «no reestructurables»—con derecho al reembolso íntegro incluso cuando todos los demás acreedores asumen pérdidas—, un privilegio conocido como «estatus de acreedor preferente» reservado a los principales prestamistas multilaterales. Una de estas instituciones es Afrexim Bank, una entidad multilateral regional que concede préstamos a tipos comerciales, en lugar de a tipos concesionales, pero que, no obstante, exige el estatus de acreedor preferente. Los problemas generados por Afrexim han puesto de relieve cuestiones más amplias en torno al estatus de acreedor preferente. Podría resultar útil dar un primer paso para eliminar a los malos actores multilaterales de las carteras de deuda.

Estas refinanciaciones podrían contribuir igualmente a liquidar los nuevos swaps de rendimiento total, un intrincado mecanismo de financiación mediante el cual los países ponen grandes cantidades de su propia deuda interna y otros activos como garantía para obtener préstamos en dólares por importes más reducidos de bancos extranjeros. Los swaps de rendimiento total se han convertido recientemente en pequeños cartuchos de dinamita en las carteras de deuda de los países, lo que complica futuras reestructuraciones. Angola fue uno de los primeros «canarios en la mina de carbón», ya que el año pasado JP Morgan le impuso una «llamada de margen de 200 millones de dólares» por su swap de rendimiento total. Extender su vencimiento ahora y vincular la nueva financiación multilateral utilizada para sustituirlos a condiciones de transparencia y gestión de la deuda es una forma rápida y sencilla de evitar futuras crisis.

Deudores rebeldes

Los responsables políticos, o al menos quienes los presionan, siempre se preguntarán qué más se puede hacer. Para muchos, limitarse a sanear el volumen de deuda de los países de bajos ingresos con nueva financiación multilateral parecerá insuficiente. Es probable que busquen algo más audaz. Sin embargo, el problema de recuperar el Plan Brady es que una condición necesaria para su éxito era el entorno de tipos de interés de finales de la década de 1980, que hoy en día ya no existe.

La curva de rendimiento, con una pronunciada pendiente ascendente en aquel periodo, hacía que los bonos del Tesoro de cupón cero que servían de garantía a los bonos Brady resultaran baratos de adquirir, con importantes descuentos en comparación con los bonos que pagaban cupón. A medida que los tipos descendieron bruscamente a lo largo de la década de los noventa, el servicio de los préstamos multilaterales a tipo variable utilizados para adquirir esa garantía, así como el gran volumen de bonos Brady que tenían tipos variables, también se abarató. Este elemento esencial de una curva de rendimiento con una pronunciada pendiente ascendente no está presente en la actualidad. El entorno y la trayectoria actual de los tipos de interés—una curva mucho más plana y la ausencia de expectativas de una caída precipitada de los tipos— socavan la estructura del Plan Brady en más aspectos de lo que la gente parece apreciar. En realidad, un mecanismo técnico de este tipo no puede replicarse hoy en día.

Como mínimo, echar la vista atrás al Plan Brady nos ayuda a comprender dónde existen y dónde no existen los problemas hoy en día. En retrospectiva, queda claro que la utilidad de la estructura de garantía y del diferencial de tipos de interés del Plan Brady radicaba en incentivar la participación de los acreedores. Los acreedores obtuvieron una especie de «ganancia sin esfuerzo» y, por lo tanto, aceptaron los canjes.

Hoy en día, la participación y la coordinación de los acreedores siguen siendo un obstáculo, pero no es el principal problema que debemos resolver. La capacidad para llevar a cabo reestructuraciones consensuadas ya ha mejorado, y hay motivos para creer que la coordinación podría mejorar aún más. El auge de las cláusulas de acción colectiva (CAC) tras la crisis de la zona del euro permite ahora que las reestructuraciones se aprueben por mayoría de los acreedores, en lugar de por consenso. China sigue siendo un acreedor espinoso, pero ha surgido una especie de manual sobre cómo reestructurar sus deudas: China se ha mostrado dispuesta a aceptar reestructuraciones a muy largo plazo que, combinadas con refinanciaciones favorables, pueden proporcionar reducciones del valor actual neto equivalentes a reestructuraciones directas. La reciente experiencia de Kenia con China ofrece un ejemplo ilustrativo y un modelo para otros.

Entonces, ¿cuál es el principal problema, si no son los acreedores rebeldes ni la necesidad de incentivos? Curiosamente, el mundo se enfrenta a deudores rebeldes que temen reestructurar sus deudas: el fantasma de negociaciones acrimoniosas con los tenedores de bonos y los acreedores oficiales chinos intransigentes, así como la pérdida de acceso a corto plazo a los mercados de capitales que pueden provocar las reestructuraciones, desalienta abordar el problema de la deuda.

Para muchos ministros de Hacienda, reconocer la necesidad de reestructurar la deuda equivale a admitir la derrota; se enorgullecen —de forma comprensible, aunque a veces fuera de lugar—de su historial de cumplimiento puntual de las obligaciones de deuda. En una medida que resulta incómoda, las instituciones multilaterales y los mercados están propiciando este comportamiento.

Esto ha quedado especialmente claro en el caso de Senegal. En 2024, Senegal descubrió 7 mil millones de dólares en deuda oculta. El Gobierno anterior había contraído préstamos de forma despilfarradora, pero mantuvo los nuevos préstamos fuera de los libros, hasta que fueron descubiertos en una auditoría realizada por el Gobierno posterior. Como resultado, la ratio deuda/PIB del país se disparó del 80 por ciento al 130 por ciento de la noche a la mañana. Una reestructuración de la deuda ha sido esencial e indiscutible, pero el Gobierno se ha negado a llevarla a cabo. El primer ministro consideraba que un acuerdo con el FMI constituía un ataque a la soberanía económica de Senegal, aunque evitar una reestructuración requeriría medidas de austeridad como la reducción de las instituciones estatales (Las reestructuraciones pueden exigir cierto grado de austeridad—en la medida en que lo exijan el programa asociado del FMI y los acreedores participantes—, pero necesariamente menos austeridad para restablecer la sostenibilidad, dada la condonación de la deuda). En mayo, fue destituido por el presidente, quien se muestra más abierto a negociar un acuerdo, aunque aún no se ha concretado ninguno.

Bolivia ha hecho algo bastante similar. Para evitar un tratamiento de la deuda muy necesario, Bolivia obtuvo financiación del Banco Latinoamericano de Desarrollo, y anunció negociaciones para un programa del FMI. El dinero de los organismos multilaterales, y la perspectiva de recibir más fondos multilaterales del FMI, permitieron a Bolivia recuperar temporalmente la confianza de sus acreedores y volver al mercado con un bono a cinco años al 9,75 por ciento. Esto, por supuesto, no era lo que el país necesitaba. Bolivia cayó en una crisis política en toda regla desencadenada, en parte, por medidas de austeridad como el recorte de los subsidios al combustible y la reducción del gasto público. Esta semana, Bolivia alcanzó un acuerdo provisional con el FMI para un programa de 1.900 millones de dólares. El comunicado de prensa del FMI abogaba por la «racionalización del gasto» y la «consolidación fiscal», pero no por el alivio de la deuda, lo que significa que la carga del ajuste recaerá íntegramente sobre los ciudadanos bolivianos, y no sobre los acreedores que le concedieron una financiación que, lamentablemente, no debería haber obtenido.

La República del Congo hizo prácticamente lo mismo a principios de este año, obteniendo financiación de organismos multilaterales regionales y promocionando las negociaciones con el FMI. El dinero de los organismos multilaterales permitió a la República del Congo volver al mercado. Emitió un bono ridículamente caro con un cupón del 13,7 por ciento. A continuación, abandonó el programa del FMI, la perspectiva de un tratamiento de la deuda y las reformas que el país necesita. Es probable que el país sea insolvente, y sus recientes acciones solo han retrasado y agravado la eventual reestructuración.

Este problema del «deudor renuente» se ve facilitado por una falta de coordinación que suele desarrollarse de la siguiente manera: un país en dificultades acude al FMI para negociar un programa. Se despierta el interés de los bancos multilaterales regionales. Los bonos suben de cotización ante la noticia de la llegada de fondos multilaterales. Una narrativa sobre reformas y crecimiento cautivará al mercado. Los bancos multilaterales de desarrollo regionales comprometerán fondos. Las negociaciones con el FMI avanzarán y, lo que es más importante, se filtrarán a la prensa. Los bonos subirán aún más y, ante el nuevo interés de los inversores, el país emitirá un nuevo bono. Entonces, sintiéndose a salvo gracias al nuevo dinero procedente de las instituciones multilaterales y de los mercados, el país abandonará al FMI, el esfuerzo de reforma y el necesario tratamiento de la deuda.

Aquí es donde el Plan Brady ofrece su lección más útil para el presente. El Plan Brady tuvo éxito no solo gracias a su diseño técnico, sino también a la notable coordinación entre los gobiernos de las economías avanzadas y las instituciones multilaterales que dirigen. Quizá la gente dé esto por sentado: al fin y al cabo, los gobiernos de las economías avanzadas son los accionistas mayoritarios tanto de los bancos multilaterales de desarrollo como del FMI. Sin embargo, resulta evidente que, en la actualidad, los gobiernos no están configurando ni coordinando las políticas de las instituciones multilaterales de manera constructiva. Con demasiada frecuencia ocurre que un país que negocia con el FMI obtiene un rescate parcial y la posibilidad de abandonar su programa de reformas gracias a un banco multilateral de desarrollo—y, con ese impulso, a los mercados internacionales de capitales—.

Esto era inconcebible en la época de Brady, cuando el Tesoro de Estados Unidos movilizaba a las instituciones multilaterales para respaldar las reestructuraciones, no para socavarlas, y cuando la financiación comercial quedaba descartada como opción alternativa para la mayoría de los prestatarios, ya que los bancos (entonces la única opción disponible) habían dejado de conceder préstamos. El término aplicado al FMI—el prestamista de último recurso del mundo— tenía un significado en aquellos días. Los gobiernos no tenían la opción de obtener una pequeña cantidad de fondos de rescate de otro banco multilateral de desarrollo, de prestamistas comerciales o, por supuesto, de uno tras otro.

Los responsables políticos deberían garantizar que las instituciones multilaterales se unan para evitar que los países manipulen a las instituciones multilaterales y a los mercados de esa manera. Los accionistas deberían asegurarse de que las instituciones multilaterales se mantengan firmes: si un programa del FMI se basa en una reestructuración, otro banco multilateral de desarrollo no debería intervenir para posponer la solución del problema y, de paso, aumentar la deuda. Los accionistas también deberían instar a las instituciones multilaterales a mejorar su comunicación estratégica para evitar que los países se autolesionen con palabras melosas dirigidas a los mercados: si las negociaciones con un país dan vueltas en círculo, deberían decirlo públicamente. Por su parte, por supuesto, las instituciones multilaterales aún tienen mucho trabajo por delante. Cómo se acumularon 7 mil millones de dólares en deuda oculta ante el FMI, el Banco Mundial y el Banco Africano de Desarrollo sigue siendo una cuestión pendiente que debería dar lugar a importantes mejoras internas. El hecho de que un político senegalés pueda presentar una reestructuración de la deuda y un programa del FMI como algo tan políticamente inaceptable que empuje al país a la austeridad debería impulsar al Fondo a trabajar con ahínco para abrirse camino en un nuevo mundo de desinformación e hiperpolarización.

El mundo ya no es como era en la década de los 1980. Los riesgos de contagio a las economías avanzadas —el bastón con el que se amenazaba entonces— ya no existen. No habrá la misma presión política ni económica para elaborar una buena agenda en materia de deuda. Hay que reconocer que una oleada de impagos por parte de los países pobres no supondría un riesgo financiero sistémico. La reserva de motivación geopolítica también parece estar agotándose. Existe la clara convicción, no solo en la América de Trump, sino también en la Gran Bretaña laborista y en otros lugares, de que la ayuda al desarrollo exterior no redunda en beneficio del interés nacional. Esto también habría sido una propuesta impensable en los últimos días de la Guerra Fría.

La mayoría de los responsables políticos simplemente mirarán para otro lado. Sin embargo, es de esperar que algunos no lo hagan. Buscarán ideas a toda costa. La lección que hay que extraer del Plan Brady y que puede aplicarse en 2026 es cómo reunir a los actores relevantes y movilizar a las instituciones multilaterales en torno a una agenda única y cohesionada en materia de deuda. Con la coordinación adecuada, las instituciones multilaterales pueden garantizar prácticamente que los países endeudados no den prioridad a sus intereses a corto plazo y a los acreedores externos por encima de su bienestar a largo plazo y de su población. No se trata de una lección técnica, sino política.