Las guerras, las crisis energ\u00e9ticas y las crisis geopol\u00edticas suelen hacer que los inversores busquen refugio. Seg\u00fan el ejemplo cl\u00e1sico de los libros de texto, las acciones caen y el dinero fluye hacia los bonos del Estado, especialmente hacia los bonos del Tesoro estadounidense. Los precios de los bonos del Tesoro suben, los rendimientos bajan y el mercado de este activo seguro de referencia mundial hace todo lo posible por, como dijo Keynes sobre el efectivo en una crisis, ‘calmar nuestra inquietud’.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, los \u00faltimos dieciocho meses no han seguido el gui\u00f3n de los libros de texto. Los bonos del Estado est\u00e1n sufriendo fuertes presiones en todo el mundo desarrollado: el 19 de agosto, los rendimientos de los bonos del Tesoro a treinta a\u00f1os superaron el 5,3 por ciento, su nivel m\u00e1s alto desde 2007. El aumento de los rendimientos eleva los costos de financiaci\u00f3n tanto para los hogares como para las empresas y los gobiernos, y se ha convertido en un problema pol\u00edtico para la Administraci\u00f3n Trump, que prometi\u00f3 tipos hipotecarios m\u00e1s bajos y dinero m\u00e1s barato.<\/p>\n\n\n\n
Ese mismo d\u00eda, el secretario del Tesoro de Estados Unidos, Scott Bessent\u2014un antiguo gestor de fondos de cobertura o inversi\u00f3n libre (hedge funds<\/em>) que ha descrito su cargo actual como el de \u2018m\u00e1ximo vendedor de bonos\u2019\u2014, anunci\u00f3 que el Tesoro intensificar\u00eda<\/a> las compras de bonos del Estado a m\u00e1s largo plazo a trav\u00e9s de su programa de recompra ya existente. Oficialmente, la operaci\u00f3n de recompra del Tesoro tiene como objetivo apoyar la liquidez: comprar bonos del Tesoro m\u00e1s antiguos y con menor volumen de negociaci\u00f3n para mejorar el buen funcionamiento del mercado de bonos. En la pr\u00e1ctica, Bessent est\u00e1 intentando modificar la curva de rendimientos. Hasta ahora, el anuncio de la recompra no ha puesto fin a la agitaci\u00f3n del mercado de bonos, sino que solo ha puesto de manifiesto el problema subyacente al que se enfrenta el Departamento del Tesoro: el mercado de activos seguros de referencia mundial requiere ahora una gesti\u00f3n p\u00fablica cada vez m\u00e1s activa solo para mantenerse\u2014o parecer\u2014ordenado.<\/p>\n\n\n\n Pero, al intentar asumir este papel de gesti\u00f3n m\u00e1s activa, las opciones a las que se enfrentan Bessent y el presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, se ven limitadas por el entrelazamiento del mercado de bonos del Tesoro con el mundo de la especulaci\u00f3n apalancada, del que el propio Bessent surgi\u00f3. El problema del mercado de bonos del Tesoro es que algunos de los \u2018tenedores de bonos\u2019 m\u00e1s importantes de la actualidad no son acreedores en el sentido simple de prestar al Estado el dinero ahorrado. Los principales fondos de cobertura multiestrategia son entidades financieras de \u00e9lite que piden prestados billones de d\u00f3lares para adquirir posiciones en bonos del Tesoro y otros activos, sean estos seguros o no. He escrito en otra ocasi\u00f3n sobre \u2018la paradoja de los activos seguros<\/a>\u2019: la propia seguridad de los bonos del Tesoro\u2014gracias a su alta liquidez, baja volatilidad y estatus privilegiado como garant\u00eda\u2014significa que son instrumentos ideales para la especulaci\u00f3n apalancada.<\/p>\n\n\n\n Los fondos de cobertura o de inversi\u00f3n libre se endeudan en gran medida utilizando los bonos del Tesoro como garant\u00eda y, en tiempos de crisis, suele ser m\u00e1s f\u00e1cil deshacerse primero de los activos seguros. De ah\u00ed que el mercado de bonos del Tesoro se convierta en el lugar donde se descargan las tensiones generadas en otras partes del sistema financiero\u2014a trav\u00e9s de la volatilidad de los precios, los picos de rendimiento y las dificultades de liquidez que estamos presenciando hoy en d\u00eda\u2014. Y la estabilizaci\u00f3n del mercado de bonos del Tesoro se convierte en la estabilizaci\u00f3n de un sistema financiero fragilizado por un apalancamiento que cada vez menos actores pueden permitirse.<\/p>\n\n\n\n En primer lugar, merece la pena detenerse en un hecho sencillo: los fondos de cobertura especulan con la deuda p\u00fablica. No es ninguna novedad, pero deber\u00eda merecer m\u00e1s atenci\u00f3n de la que suele recibir. La actividad de estos fondos en el mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos suele descartarse como insignificante porque los activos gestionados por estos fondos pueden parecer casi modestos en comparaci\u00f3n con los balances de los grandes bancos, las carteras de los fondos de pensiones o los activos gestionados por BlackRock, Vanguard y State Street (m\u00e1s de 30 billones de d\u00f3lares entre los tres). Las estad\u00edsticas de la SEC sobre fondos privados<\/a> sit\u00faan los activos netos de los fondos de inversi\u00f3n libre en aproximadamente 5,4 billones de d\u00f3lares en 2025: una cifra enorme en t\u00e9rminos generales, pero peque\u00f1a en comparaci\u00f3n con las cimas del capitalismo de gesti\u00f3n de activos.<\/p>\n\n\n\n Sin embargo, el poder de los fondos radica en lo que pueden controlar mediante el apalancamiento, no solo en lo que poseen directamente. Las estimaciones conservadoras basadas en datos de la SEC sit\u00faan la exposici\u00f3n nocional bruta de los fondos de cobertura (la magnitud total de sus posiciones en los distintos mercados a trav\u00e9s de diversas formas de apalancamiento) en aproximadamente 35 billones de d\u00f3lares en 2025, y solo los diez fondos principales \u2014no el diez por ciento, sino precisamente diez fondos\u2014 representan alrededor del 40 por ciento de esta exposici\u00f3n.)New Political Economy(<)\/em(>) (2026): 1\u201322. La exposici\u00f3n nocional bruta se calcula sumando los totales de exposici\u00f3n nocional en posiciones largas y cortas en todos los tipos de inversi\u00f3n de las tablas 8.16 y 8.17 de las Estad\u00edsticas de Fondos Privados de la SEC, primer trimestre natural de 2025, datos de apoyo.\" class=\"footnote\" id=\"footnote-1\" href=\"#footnote-list-1\">1<\/a>\u00a0Ver Stefano Sgambati, \u00abThe Paradox of Safe Assets,\u00bb (<)em(>)New Political Economy(<)\/em(>) (2026): 1\u201322. La exposici\u00f3n nocional bruta se calcula sumando los totales de exposici\u00f3n nocional en posiciones largas y cortas en todos los tipos de inversi\u00f3n de las tablas 8.16 y 8.17 de las Estad\u00edsticas de Fondos Privados de la SEC, primer trimestre natural de 2025, datos de apoyo.<\/span> No se trata de actores \u2018alternativos\u2019 de poca monta que operan al margen de las finanzas, sino de instituciones capaces de mover \u2014y, por tanto, de desestabilizar\u2014 los mercados.<\/p>\n\n\n\n Gran parte del apalancamiento de estos fondos se basa en los bonos del Tesoro. Los principales fondos de cobertura no compran bonos del Tesoro simplemente porque sean seguros, sino porque su seguridad les permite obtener grandes pr\u00e9stamos garantizados por ellos, financiar posiciones a bajo coste y convertir peque\u00f1as discrepancias de precios en \u2018rentabilidades absolutas\u2019: beneficios independientemente del comportamiento del mercado. Los fondos de cobertura han dominado el arte de obtener beneficios a partir de activos normalmente estables: un alfa elevado a partir de un beta bajo. Como resultado, seg\u00fan se informa, poseen m\u00e1s bonos del Tesoro que los registrados oficialmente a nombre de los inversores japoneses, chinos y saud\u00edes juntos.<\/p>\n\n\n\n Pero el apetito de los fondos de cobertura por los bonos del Tesoro no es constante. Depende de lo que ocurra en otros \u00e1mbitos: en la renta variable, el cr\u00e9dito corporativo, el capital privado, los mercados de financiaci\u00f3n y los balances de los intermediarios. Para comprender por qu\u00e9 los fondos de cobertura se han involucrado tan profundamente en los bonos del Tesoro, debemos, por tanto, mirar m\u00e1s all\u00e1 del propio mercado de bonos del Tesoro. Los acontecimientos que condujeron al p\u00e1nico en el mercado de repos de septiembre de 2019 \u2014 el \u2018Repocalipsis\u2019\u2014 nos dan una pista importante sobre lo que puede estar ocurriendo hoy en d\u00eda.<\/p>\n\n\n\n Durante m\u00e1s de una d\u00e9cada a partir de 2008, los tipos de inter\u00e9s ultrabajos y las repetidas rondas de flexibilizaci\u00f3n cuantitativa (QE) crearon un entorno propicio para que las empresas se endeudaran a bajo coste con el fin de llevar a cabo fusiones y adquisiciones, compras apalancadas, recapitalizaciones de dividendos y recompras de acciones \u2014todas ellas pr\u00e1cticas de \u2018maximizaci\u00f3n del valor para el accionista\u2019\u2014.<\/p>\n\n\n\n El capital de riesgo se situ\u00f3 en el centro de este crecimiento del apalancamiento corporativo. Las firmas de adquisiciones utilizaban la deuda para adquirir empresas (adquisiciones apalancadas) y, a continuaci\u00f3n, cargaban gran parte de esa deuda sobre las propias empresas, a las que reorganizaban en torno a recapitalizaciones mediante dividendos, refinanciaciones, ventas de activos, recortes de costes y la eventual salida. Todo ello gener\u00f3 enormes cantidades de deuda corporativa de calificaci\u00f3n especulativa: pr\u00e9stamos apalancados y bonos de alto rendimiento. Esta deuda basura no era algo secundario en el modelo: era<\/em> el modelo (y sigue si\u00e9ndolo).<\/p>\n\n\n\n Es fundamental se\u00f1alar que, al igual que en el caso de las hipotecas subprime de la d\u00e9cada de 2000, gran parte de esta deuda basura no estaba en manos de los bancos, sino que se pon\u00eda en veh\u00edculos de banca en la sombra a prueba de quiebras: las obligaciones de pr\u00e9stamos garantizados (CLO, por sus siglas en ingl\u00e9s). Las CLO compran carteras de pr\u00e9stamos apalancados y financian esas compras mediante la emisi\u00f3n de diferentes tramos de valores destinados a los inversores. De este modo, la deuda corporativa de riesgo se agrupa, se divide en tramos, se califica, se vende y se transforma en algo que puede circular por las carteras de aseguradoras, fondos de pensiones, gestores de activos, sociedades de capital riesgo y fondos de cobertura. Para los titulares de los tramos de capital de los CLO\u2014principalmente fondos de capital riesgo y de cobertura\u2014cuanto m\u00e1s d\u00e9biles son los balances de las empresas y cuanto m\u00e1s elevados son los costes de financiaci\u00f3n de estas, mayor es la rentabilidad sobre el capital.<\/p>\n\n\n\n Los grandes bancos de inversi\u00f3n, como JP Morgan y Goldman Sachs, hacen que todo este sistema funcione organizando pr\u00e9stamos apalancados para agruparlos en CLO. Al mismo tiempo, financian el endeudamiento de los fondos de cobertura, act\u00faan como operadores principales de bonos del Tesoro de Estados Unidos y otros activos seguros, y gestionan las carteras de repos emparejadas que conectan a los especuladores \u00e1vidos de apalancamiento con los fondos del mercado monetario, que disponen de abundante liquidez. En resumen, los bancos de inversi\u00f3n constituyen la infraestructura de balance a trav\u00e9s de la cual el cr\u00e9dito corporativo, la deuda soberana, los mercados de renta variable y los mercados monetarios se entrelazan con las operaciones de los fondos de cobertura, el capital de riesgo y las entidades apalancadas: entidades financieras \u2018alternativas\u2019 cuyo modelo de negocio se basa en endeudarse a gran escala mientras se aseguran de que otros paguen por ello.<\/p>\n\n\n\n A toda esta maquinaria la denomino el \u2018complejo de la financiaci\u00f3n apalancada<\/a>\u2019. En 2018 y 2019, las tensiones en este complejo se estaban volviendo cada vez m\u00e1s dif\u00edciles de ignorar. La deuda corporativa hab\u00eda aumentado dr\u00e1sticamente, mientras que la calidad crediticia se hab\u00eda deteriorado, ya que los pr\u00e9stamos apalancados y la emisi\u00f3n de CLO se hab\u00edan convertido en elementos centrales de la financiaci\u00f3n del capital riesgo y de las empresas con calificaci\u00f3n especulativa. Las condiciones que hab\u00edan hecho que la financiaci\u00f3n apalancada resultara tan atractiva para los inversores estaban cambiando: en 2017, la Reserva Federal comenz\u00f3 a reducir su balance en una operaci\u00f3n de endurecimiento de la pol\u00edtica monetaria, y los tipos de inter\u00e9s sub\u00edan en consecuencia.<\/p>\n\n\n\n Como era de esperarse, a medida que las empresas altamente endeudadas pasaban apuros, los mercados de valores se volvieron m\u00e1s vol\u00e1tiles. En diciembre, el S&P cay\u00f3 dr\u00e1sticamente, mientras que los diferenciales de los pr\u00e9stamos apalancados y los CLO se dispararon<\/a>. La maquinaria del capital riesgo y los CLO segu\u00eda funcionando, pero los m\u00e1rgenes se estaban reduciendo \u2014tanto los m\u00e1rgenes de capital que sustentaban la maquinaria del apalancamiento como los m\u00e1rgenes de beneficio que la lubricaban\u2014. Estos acontecimientos no pasaron desapercibidos para los responsables de los bancos centrales, el FMI y los periodistas financieros, quienes lanzaron advertencias y emitieron mensajes alarmistas<\/a> sobre los mercados de cr\u00e9dito corporativo a lo largo de 2019.<\/p>\n\n\n\n Los fondos de cobertura, por su parte, ya hab\u00edan tomado contramedidas. Desde principios de 2018, hab\u00edan comenzado a reducir significativamente su exposici\u00f3n bruta a la renta variable, al tiempo que aumentaban su exposici\u00f3n a los mercados de activos seguros, especialmente a los bonos del Tesoro. Esto ten\u00eda sentido. Las acciones y la deuda corporativa estaban cada vez m\u00e1s vinculadas a unos balances empresariales fr\u00e1giles y a unas condiciones crediticias en deterioro. Los bonos del Tesoro, por el contrario, segu\u00edan siendo l\u00edquidos, financiables y privilegiados como garant\u00eda.<\/p>\n\n\n\n No se trataba de una \u2018huida hacia la calidad\u2019 en el sentido habitual, sino de una migraci\u00f3n del apalancamiento de una parte del sistema financiero a otra. Los bonos del Tesoro se volvieron m\u00e1s atractivos de lo habitual porque permit\u00edan a los fondos de cobertura seguir haciendo lo que mejor saben hacer: convertir peque\u00f1os diferenciales en grandes rendimientos mediante financiaci\u00f3n barata, incluso cuando el endurecimiento de la pol\u00edtica monetaria hac\u00eda que otras operaciones apalancadas resultaran m\u00e1s precarias.<\/p>\n\n\n\n La exposici\u00f3n bruta de los fondos de cobertura a los bonos del Tesoro casi se duplic\u00f3 en dieciocho meses, pasando de alrededor de 1,2 billones de d\u00f3lares a principios de 2018 a m\u00e1s de 2,2 billones en septiembre de 2019. Esto requer\u00eda financiaci\u00f3n, y los bancos intermediarios la proporcionaron a trav\u00e9s del mercado de repos a un d\u00eda: el mercado de financiaci\u00f3n a corto plazo en el que se intercambian valores, sobre todo bonos del Tesoro, por efectivo. M\u00e1s concretamente, este es el lugar donde el sistema financiero genera liquidez a diario: a trav\u00e9s de los repos, los valores se financian, lo que permite que los balances se ampl\u00eden y que crezcan las exposiciones apalancadas.<\/p>\n\n\n\n Sin embargo, este creciente apetito por las operaciones apalancadas con bonos del Tesoro agrav\u00f3 la presi\u00f3n sobre los balances de los bancos intermediarios precisamente en el momento menos oportuno. Tras los recortes fiscales y el aumento de los d\u00e9ficits presupuestarios de la primera administraci\u00f3n Trump, la emisi\u00f3n de bonos del Tesoro de Estados Unidos alcanz\u00f3 niveles hist\u00f3ricamente altos, superando el bill\u00f3n de d\u00f3lares anuales tanto en 2018 como en 2019. Los grandes bancos intermediarios absorb\u00edan enormes cantidades de deuda p\u00fablica, que a menudo manten\u00edan temporalmente en sus balances antes de su distribuci\u00f3n. Al mismo tiempo, la Reserva Federal vend\u00eda bonos del Tesoro al mercado durante su programa de endurecimiento monetario, de modo que las reservas bancarias agregadas cayeron desde un m\u00e1ximo de aproximadamente 2,8 billones de d\u00f3lares a menos de 1,4 billones en septiembre de 2019.<\/p>\n\n\n\n Tras meses de elevada demanda de financiaci\u00f3n, procedente tanto del Estado \u2014que emit\u00eda grandes cantidades de deuda p\u00fablica\u2014 como de los fondos de cobertura \u2014que buscaban apalancar sus posiciones en bonos del Tesoro\u2014, todo ello mientras las reservas se reduc\u00edan, los bancos intermediarios se vieron desbordados. La crisis de liquidez se produjo en septiembre de 2019, cuando el mercado de repos de Estados Unidos se paraliz\u00f3 repentinamente. Entre el 16 y el 17 de septiembre, los tipos de los repos a un d\u00eda se dispararon bruscamente, alcanzando en algunas operaciones casi el 10 por ciento. El detonante fue una combinaci\u00f3n de dos acontecimientos habituales: las empresas estadounidenses estaban realizando los pagos trimestrales de impuestos, retirando efectivo de los fondos del mercado monetario para pagar al Tesoro, mientras que, al mismo tiempo, se liquidaba un gran volumen de bonos del Tesoro de nueva emisi\u00f3n, lo que provoc\u00f3 que los operadores primarios se lanzaran a la b\u00fasqueda de liquidez.2<\/a> Los fondos del mercado monetario se retiraron y los bancos se negaron a conceder pr\u00e9stamos. El mercado de financiaci\u00f3n m\u00e1s profundo del mundo dej\u00f3 de comportarse como un mercado.<\/span><\/p>\n\n\n\n La Fed intervino de inmediato. A partir del 17 de septiembre, puso en marcha operaciones diarias de repos a un d\u00eda por valor de entre 50 mil y 100 mil millones de d\u00f3lares, que pronto se complementaron con repos a m\u00e1s largo plazo. Estas operaciones no se limitaron a ser un breve gesto de emergencia. En octubre y noviembre, la Fed ya estaba inyectando liquidez en el mercado de repos de forma continua, y la operaci\u00f3n, en esencia, nunca se detuvo: simplemente se integr\u00f3 en los rescates m\u00e1s amplios relacionados con la pandemia de 2020.<\/p>\n\n\n\n Pero las ra\u00edces del problema se encontraban m\u00e1s all\u00e1 del mercado de repos. Las inyecciones de liquidez de la Fed pod\u00edan aliviar las presiones inmediatas de financiaci\u00f3n, pero no las crecientes tensiones en todo el complejo de la financiaci\u00f3n apalancada que, en primer lugar, estaban generando esas presiones. Cuando esas tensiones se intensificaron a principios de 2020, los l\u00edmites de este enfoque se hicieron evidentes. Las continuas inyecciones de repos \u2014que en enero y febrero de 2020 a\u00fan superaban los 100 mil millones de d\u00f3lares diarios\u2014 no sirvieron para evitar una venta masiva de bonos del Tesoro cuando los fondos de cobertura comenzaron a desapalancarse en masa a medida que aumentaba la crisis en los mercados de renta variable y de cr\u00e9dito corporativo. Esta venta masiva desencaden\u00f3 una ola de espirales de m\u00e1rgenes en los mercados financieros. A mediados de marzo, con los mercados de valores en general en ruinas y los inversores retirando efectivo de los fondos del mercado monetario y los ETF, la Fed cambi\u00f3 de estrategia y puso en marcha oficialmente la QE4 \u2014o \u2018QE infinito\u2019, como algunos la han denominado\u2014.<\/p>\n\n\n\n Desde la pandemia del coronavirus y las crisis bancarias de principios de 2023, la propensi\u00f3n a las tensiones en el mercado de bonos del Tesoro no ha disminuido.3<\/a>La crisis bancaria regional de 2023 se desencaden\u00f3 cuando la subida de los tipos de inter\u00e9s hizo caer el valor de mercado de los bonos del Tesoro m\u00e1s antiguos, lo que dej\u00f3 a bancos como el Silicon Valley Bank con grandes p\u00e9rdidas no realizadas. Cuando las retiradas de dep\u00f3sitos les obligaron a vender esos bonos (para obtener efectivo), esas p\u00e9rdidas se materializaron, dejando al descubierto unos balances que, en la pr\u00e1ctica, se hab\u00edan ‘hundido’.<\/span> En abril de 2025, durante la pol\u00e9mica en torno al \u2018D\u00eda de la Liberaci\u00f3n\u2019, una ca\u00edda en picado de la renta variable provocada por los aranceles se extendi\u00f3 al mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos. Los fondos de cobertura y los ETF apalancados acababan de deshacerse<\/a> de m\u00e1s de 40 mil millones de d\u00f3lares en acciones, mientras que las empresas del S&P 500 hab\u00edan perdido billones en valor de mercado. D\u00edas m\u00e1s tarde, el refugio para todo ese dinero estuvo a punto de derrumbarse, ya que los bonos del Tesoro sufrieron una fuerte venta masiva y sus rendimientos aumentaron. Una vez m\u00e1s, las tensiones que se originaron en otros lugares se trasladaron al n\u00facleo de activos seguros de las finanzas mundiales\u2014y no se aliviaron\u2014.<\/p>\n\n\n\n El mismo patr\u00f3n ha vuelto a aparecer en 2026. En marzo, a medida que se intensificaba la guerra con Ir\u00e1n, las bolsas mundiales se desplomaron y los fondos de cobertura vendieron acciones globales durante cuatro meses consecutivos, al ritmo m\u00e1s r\u00e1pido en trece a\u00f1os. Pero, una vez m\u00e1s, los bonos no actuaron como refugio frente a la incertidumbre: los rendimientos subieron. El 20 de marzo, el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a diez a\u00f1os se dispar\u00f3 m\u00e1s de diez puntos b\u00e1sicos en una sola sesi\u00f3n, hasta el 4,384 por ciento.<\/p>\n\n\n\n En julio, las operaciones tecnol\u00f3gicas con gran concentraci\u00f3n de participantes se vieron sometidas a presi\u00f3n, y los fondos de cobertura se desapalancaron<\/a>, ya que resultaba m\u00e1s dif\u00edcil salir de algunas posiciones y m\u00e1s costoso mantenerlas. El colapso de la cartera de Situational Awareness<\/a>, un fondo de cobertura centrado en la inteligencia artificial cuyas apuestas tecnol\u00f3gicas apalancadas obligaron a una r\u00e1pida liquidaci\u00f3n de la cartera, demostr\u00f3 lo r\u00e1pido que las operaciones con gran concentraci\u00f3n de participantes pueden convertirse en ventas forzadas. Semanas m\u00e1s tarde, los rendimientos de los bonos del Tesoro sub\u00edan tanto que provocaron el actual experimento de Bessent de intervenir verbalmente en el mercado de bonos.<\/p>\n\n\n\n A medida que el secretario del Tesoro se ve obligado a gestionar la curva de rendimientos del activo seguro de referencia mundial, los costes del apalancamiento privado comienzan a aparecer como costes p\u00fablicos. Es la misma historia de siempre. Cuando el complejo de la financiaci\u00f3n apalancada funciona, los fondos de cobertura, los bancos de inversi\u00f3n, las empresas de capital riesgo y los propietarios de activos se embolsan los beneficios. Y cuando flaquea, se recurre a las autoridades p\u00fablicas para que aporten liquidez y estabilicen la infraestructura de la que dependen esos beneficios.<\/p>\n\n\n\n La Reserva Federal lleva mucho tiempo comprando y vendiendo bonos del Tesoro a trav\u00e9s de operaciones de mercado abierto, pero principalmente como una forma de gestionar las condiciones del mercado monetario y aplicar la pol\u00edtica monetaria, no de apuntalar el propio mercado del Tesoro. Las compras directas lo suficientemente grandes como para estabilizar los precios de los bonos hoy en d\u00eda ampliar\u00edan el balance de la Reserva Federal e inyectar\u00edan liquidez en el sistema financiero, lo que se asemejar\u00eda de forma inquietante a un retorno a la expansi\u00f3n cuantitativa en un momento de persistentes preocupaciones por la inflaci\u00f3n.4<\/a>Esto no quiere decir que cualquier programa de compra de bonos del Tesoro por parte de la Fed vaya a tener necesariamente efectos inflacionistas significativos, ya que mucho depender\u00eda de su escala y dise\u00f1o. La cuesti\u00f3n m\u00e1s inmediata es de car\u00e1cter institucional: un programa destinado expl\u00edcitamente a estabilizar los precios de los bonos del Tesoro indicar\u00eda que la Fed est\u00e1, una vez m\u00e1s, dispuesta a ampliar su red de seguridad m\u00e1s all\u00e1 de los mercados de financiaci\u00f3n (como en 2019), e incluso m\u00e1s all\u00e1 de los arriesgados mercados de cr\u00e9dito corporativo (como en 2020), hasta el n\u00facleo de activos muy seguros de las finanzas mundiales<\/span><\/p>\n\n\n\n En cambio, intentar resolver la actual ca\u00edda del mercado de bonos se ha convertido en un problema de gobernanza del Tesoro. El programa de recompra de Bessent es una operaci\u00f3n de gesti\u00f3n de la deuda que no implica la creaci\u00f3n de dinero: el Tesoro utiliza sus saldos de caja existentes para recomprar bonos m\u00e1s antiguos y menos l\u00edquidos con el fin de mejorar la negociabilidad de sus propios pasivos. Lo relevante, por tanto, no es simplemente que el Tesoro est\u00e9 comprando bonos del Tesoro, sino que el propio mercado de bonos del Tesoro requiere ahora una \u2018gesti\u00f3n activa de pasivos\u2019. Hist\u00f3ricamente, la deuda p\u00fablica estadounidense pod\u00eda considerarse en gran medida naturalmente l\u00edquida, negociable y estable, sin necesidad de un apoyo oficial activo. Pero a medida que se ha ido acumulando cada vez m\u00e1s apalancamiento privado sobre la deuda p\u00fablica, esas cualidades ya no pueden darse por sentadas del todo: los propios activos seguros deben gestionarse cada vez m\u00e1s para que sigan siendo \u2018seguros\u2019.<\/p>\n\n\n\n El resultado es una Administraci\u00f3n Trump alineada pol\u00edticamente con los mercados privados y las finanzas alternativas que ahora se ve obligada a utilizar las capacidades fiscales del Estado para gestionar el mercado de sus propios pasivos. En este sentido, Bessent, el antiguo gestor de fondos de cobertura convertido en secretario del Tesoro, personifica la fusi\u00f3n m\u00e1s profunda entre la deuda p\u00fablica y el apalancamiento privado. En el lenguaje de mi pr\u00f3ximo libro, Bessent procede del mundo de los \u2018deudores ausentes\u2019: \u00e9lites que acumulan riqueza y poder no prestando capital, sino organizando el apalancamiento y acumulando deuda sobre deuda a trav\u00e9s de estructuras corporativas, financieras e institucionales, al tiempo que trasladan los riesgos y los costes de ese apalancamiento a otros.)Who Owes? Class Struggle, Inequality and the Political Economy of Leverage in the Twenty-First Century(<)\/a(>),\u00bb (<)em(>)Finance and Society(<)\/em(>) 8, no. 1 (2022): 1\u201321; Stefano Sgambati, \u00ab(<)a href='https:\/\/doi.org\/10.1177\/10245294241265819'(>)The Invisible Leverage of the Rich. Absentee Debtors and Their Hedge Funds(<)\/a(>),\u00bb (<)em(>)Competition & Change(<)\/em(>) 28, no. 5 (2024): 625\u201342.\" class=\"footnote\" id=\"footnote-5\" href=\"#footnote-list-5\">5<\/a>Ver Stefano Sgambati, \u00ab(<)a href='https:\/\/doi.org\/10.2218\/finsoc.7115'(>)Who Owes? Class Struggle, Inequality and the Political Economy of Leverage in the Twenty-First Century(<)\/a(>),\u00bb (<)em(>)Finance and Society(<)\/em(>) 8, no. 1 (2022): 1\u201321; Stefano Sgambati, \u00ab(<)a href='https:\/\/doi.org\/10.1177\/10245294241265819'(>)The Invisible Leverage of the Rich. Absentee Debtors and Their Hedge Funds(<)\/a(>),\u00bb (<)em(>)Competition & Change(<)\/em(>) 28, no. 5 (2024): 625\u201342.<\/span><\/p>\n\n\n\nEl atractivo de los activos seguros<\/h3>\n\n\n\n
La expansi\u00f3n de la financiaci\u00f3n apalancada<\/h3>\n\n\n\n
El ‘Repocalipsis’<\/h3>\n\n\n\n
El callej\u00f3n sin salida de la gobernanza financiera<\/h3>\n\n\n\n